文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这是居民(mín)存(cún)款在连续13个(gè)月(yuè)同比多增后(hòu)，首次回落(luò)。

　　在(zài)过去(qù)一年(nián)多时间里(lǐ)，居民(mín)部门积攒了一(yī)大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利释放对判断经济和资(zī)本(běn)市(shì)场走(zǒu)势至关重要。这里(lǐ)我们尝试(shì)回答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比多减是不是超额储蓄(xù)释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延(yán)续(xù)？

　　对(duì)上述问题(tí)的回答(dá)取决于存款会受到(dào)哪些(xiē)因素的(de)影响。一般影响(xiǎng)居(jū)民存(cún)款的(de)主要有这么几(jǐ)种(zhǒng)行为：可(kě)支配(pèi)收入、消费(fèi)支出、金融资产相关(guān)收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减(jiǎn)少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎(shú)回、购房减少会(huì)推动存款增(zēng)加；反之，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金融资产(chǎn)、购房增加、提(tí)前还(hái)贷等则会带(dài)动存款回(huí)落。

　　2022年(nián)居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收(shōu)入增速放缓(huǎn)并提前还(hái)贷，但因为投资、购房(fáng)等下滑幅度(dù)更大(dà)，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入修复和理(lǐ)财(cá粤语顶你个肺是脏话吗，顶你个肺真正意思i)存款化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年(nián)末下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银(yín)行办理速度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于(yú)2022年有所回(huí)落，即居民提前还(hái)款对存款的拖累(lèi)相比(bǐ)于去年末(mò)略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房行为修复，其对存(cún)款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人(rén)均消费支出同比增(zēng)加345元（低于收(shōu)入涨幅）、购(gòu)房支出同比(bǐ)多(duō)增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支(zhī)撑(chēng)因素的(de)规(guī)模更大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度(dù)最(zuì)核心的不同在于理(lǐ)财(cái)市场的(de)变化。4月居(jū)民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的原(yuán)因一是居民存款(kuǎn)理财化；二(èr)是提前还贷规模(mó)增加。因为居(jū)民收(shōu)入和消(xiāo)费(fèi)数据不足，暂时(shí)无法(fǎ)判(pàn)断消费和(hé)收(shōu)入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存(cún)款回落的(de)核心原因(yīn)，4月(yuè)理财存量规模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万亿，结(jié)束了(le)自去年10月以来的下行趋(qū)势，重(zhòng)回(huí)扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资产是理(lǐ)财风险(xiǎn)降低(dī)、收益回升和存(cún)款利率下滑共同作用(yòng)的结果。受(shòu)益于债(zhài)券(quàn)市(shì)场走(zǒu)强，今年理(lǐ)财市场表(biǎo)现逐(zhú)步好转，理(lǐ)财产品单(dān)位(wèi)破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持(chí)续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的(de)吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随(suí)着(zhe)破净率(lǜ)进(jìn)一步回落，居民还在继(jì)续增配理财产品，存(cún)款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个(gè)百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因为首套房利率还(hái)在下降，居民提前还(hái)贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地(dì)继续(xù)降低首套(tào)房利率，贝壳研究院数(shù)据显示百(bǎi)城首套主流房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月份部分积压的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额(é)储蓄已经(jīng)开始部分回流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势(shì)还(hái)在延(yán)续。

　　往后来(lái)看，理财市场和提前还(hái)贷在后续几(jǐ)个(gè)月里或继续成为超额存款的(de)主要流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人(rén)均消费水平(píng)未见明显改(gǎi)善(shàn)或部分(fēn)表明当(dāng)下居(jū)民(mín)消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有(yǒu)分化(huà)且并(bìng)非主要来自消费，后续超额(é)储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的购房需求(qiú)逐(zhú)渐释(shì)放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成(chén粤语顶你个肺是脏话吗，顶你个肺真正意思g)为超储的主要(yào)流向。但是因为(wèi)按(àn)揭利率(lǜ)存在(zài)明显(xiǎn)利(lì)差，居(jū)民提前还贷行为(wèi)或(huò)将延续。从(cóng)这个角度(dù)来(lái)看，主(zhǔ)要因为(wèi)少买房、少投资(zī)而积攒下(xià)来的储蓄，在理财(cái)市场环(huán)境好转和存款利率下(xià)滑(huá)的背景下或(huò)将(jiāng)继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷款(kuǎn)中债务人提前偿(cháng)付的金额在(zài)资产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提示

　　地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)变(biàn)动超预期，超额(é)储(chǔ)蓄释放弱于(yú)预期，粤语顶你个肺是脏话吗，顶你个肺真正意思理财(cái)市场波动(dòng)加(jiā)大

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