“现在的房地(dì)产很难(nán)再出现像过(guò)去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈(yù)加明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和(hé)投资者的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事长陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩(jì)，还是估值，房地产(chǎ410开头的身份证是哪里的？ 410开头的身份证号码是河南省吗n)都(dōu)已经双(shuāng)杀(shā)到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的(de)公司出现爆雷的(de)情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大(dà)的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果(guǒ)关(guān)注(zhù)一(yī)下(xià)今年房地产(chǎn)的(de)开发资金来(lái)源，可以发(fā)现，其(qí)实(shí)银(yín)行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给(gěi)房企(qǐ)贷款的，房企的(de)主要资(zī)金来(lái)源来自新(xīn)盘(pán)的销(xiāo)售。但今(jīn)年新房的销售情(qíng)况(kuàng)相(xiāng)较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪些房企能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有国(guó)企(qǐ)背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个(gè)行业(yè)出现(xiàn)了一个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还(hái)是融资等(děng)各个方面都(dōu)非常明(míng)显。现在(zài)有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场(chǎng)表(biǎo)现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没有(yǒu)国资背景的民营房企(qǐ)股(gǔ)价大多(duō)表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示(shì)，在(zài)房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻(luó)辑(jí)是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点，就是(shì)它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平；利润(rùn)率是(shì)不是行(xíng)业内(nèi)最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的(de)；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的；这些都是我们看重的(de)一家房企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即(jí)便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出(chū)现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光明(míng)地产、云南城(chéng)投(tóu)、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央(yāng)企房(fáng)企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上完(wán)全(quán)健康的(de)仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步(bù)考(kǎo)验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高(gāo)杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊410开头的身份证是哪里的？ 410开头的身份证号码是河南省吗扬(yáng)以(yǐ)其配置的一家房企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续(xù)4年的净(jìng)借(jiè)贷比例(lì)都维(wéi)持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显感觉到(dào)机(jī)会来了，其开(kāi)始(shǐ)在(zài)一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张速度让人感觉(jué)又(yòu)回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机(jī)会时(shí)要出(chū)手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太(tài)快(kuài)，但未来的两年市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么好，可能会(huì)重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来衡量(liàng)一家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企的净负(fù)债(zhài)率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难(nán)看出，这(zhè)一(yī)标(biāo)准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负(fù)债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的复(fù)苏速度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以要规(guī)避公司净负(fù)债率提(tí)高(gāo)到(dào)一(yī)个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产净负债率(lǜ)持续(xù)居高不下(xià)，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨(bīn)江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了公司的(de)扩(kuò)张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同(tóng)一筛选标准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但(dàn)在各(gè)维度(dù)的(de)实际表现上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融，这样，国(guó)央企自然而然(rán)就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企(qǐ)业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银(yín)行股份(fèn)有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投(tóu)资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一(yī)一(yī)六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资(zī)产管理有限公(gōng)司(sī)就长期持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团仍(réng)是(shì)表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表现等(děng)多(duō)维度(dù)都(dōu)表现(xiàn)了较强(qiáng)的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩的持(chí)续增(zēng)长，和(hé)滨(bīn)江集团扎根杭州(zhōu)的战略布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年(nián)年报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近(jìn)七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州(zhōu)地区(qū)的营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机(jī)构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是(shì)房地产产业链上的中游环节(jié)，其(qí)上游主要为(wèi)钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材(cái)料供(gōng)应(yīng)商，而下游应用(yòng)行业主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房(fáng)地(dì)产(chǎn)开(kāi)发环节与上(shàng)游材料端息(xī)息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进(jìn)入存量(liàng)房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的(de)住(zhù)房(fáng)规模(mó)越来越(yuè)大，随着(zhe)时(shí)间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过(guò)去(qù)的数(shù)据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家(jiā)具消费(fèi)的增(zēng)长却一直都(dōu)很(hěn)好。对于地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对(duì)下游细(xì)分中相关赛道(dào)龙头年内(nèi)表现的统计，目(mù)前暂(zàn)居前(qián)两(liǎng)位的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年(nián)内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜(nà)主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居(jū)、生活(huó)类(lèi)产品的研发、设计(jì)、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一(yī)季(jì)度报告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净利润(rùn)约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募(mù)的(de)中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是(shì)价值派(pài)基金经理(lǐ)曹名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时重仓的(de)房(fáng)地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经(jīng)风光(guāng)一时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的(de)是志邦家(jiā)居(jū)。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看，无(wú)论是营收(shōu)还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来(lái)看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季(jì)报中他管(guǎn)理的广发策略优(yōu)选和(hé)广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似(shì)乎(hū)对于(yú)定制家居(jū)类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌(pái)橱(chú)柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的(de)全(quán)部三只产品均(jūn)登榜(bǎng)十大流通股股东，其也成为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物(wù)业股也越来越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上(shàng)海公(gōng)募基(jī)金经(jīng)理举例分(fēn)析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希(xī)望挣的是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的合同里提价(jià)成(chéng)功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期(qī)之后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价(jià)的公(gōng)司很(hěn)少，因(yīn)为(wèi)物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱(qián)的，后(hòu)面因为保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满意(yì)，能做到提(tí)价难度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较(jiào)高(gāo)，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步强调。

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