金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封声明，让城(chéng)投债成为关注的焦(jiāo)点，当前地(dì)方债的规模和地方(fāng)政府的(de)偿债能力(lì)已经越来越被重视(shì)。如何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中(zhōng)泰(tài)证券(quàn)首席经济(jì)学家李(lǐ)迅雷发文称(chēng)，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和(hé)包括城(chéng)投债在(zài)内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险(xiǎn)、基(jī)金(jīn)等在(zài)内的机构投资者是地方债(zhài)的(de)主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的(de)还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府(fǔ)发展研(yán)究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来(lái)，在土地财政缩水的背景(jǐng)下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权(quán)不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠(gāng)杆率(lǜ)水平(píng)确实(shí)够高(gāo)了。需(xū)要(yào)调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关(guān)系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央(yāng)政府的(de)发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，在(zài)政(zhèng)策上大力(lì)度支持(chí)地(dì)方政府“化(huà)债”保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次。如(rú)帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投公司的借新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低(dī)息资金来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上(shàng)支持地方政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城(chéng)投(tóu)平台成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公(gōng)司(sī)债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方(fāng)政府投融资机构转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投(tóu)债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然把(bǎ)城投债看作由(yóu)地方(fāng)政(zhèng)府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投公司(sī)通常(cháng)都(dōu)是地(dì)方政府下(xià)设的投(tóu)融资机构(gòu)，很难完全独(dú)立成为与政府无关的纯市场化的(de)企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融(róng)资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来，全国(guó)城投有息(xī)债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次，全国城投有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为(wèi)地(dì)方债务的(de)主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方政府的一(yī)般债和专项债之(zhī)和。城投平台中，如(rú)今(jīn)，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债。但是，城投平台的非标违(wéi)约情况(kuàng)时(shí)有发生，银行贷款展(zhǎn)期(qī)、调(diào)整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债务增长和财(cái)政收(shōu)入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西部省份，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的(de)情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市场(chǎng)都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分(fēn)经(jīng)济偏(piān)弱区域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南(nán)和天津等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面(miàn)利率降(jiàng)幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济(jì)复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政府应该确(què)保城(chéng)投(tóu)债的(de)按时兑(duì)付。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国企融(róng)资难、融资贵。从未来(lái)区域经济发(fā)展的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投(tóu)债权人的持有信心，首先要确(què)保(bǎo)城投(tóu)债不违约(yuē)，这就意(yì)味着(zhe)城投公司能够(gòu)具备(bèi)低(dī)成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家(jiā)的孩子谁(shuí)家抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但(dàn)建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”，如(rú)帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府可否通过出(chū)让国有(yǒu)资产来偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国资委(wěi)在(zài)对政协十三届(jiè)全(quán)国(guó)委员(yuán)会第(dì)五次(cì)会议第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作保温杯一般可以用几年，保温杯一般用几年换一次细则(zé)，探索国有权(quán)益份额规范化退出的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得(dé)收(shōu)入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在(zài)城投公司(sī)还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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