5月13日，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成催化(huà)因(yīn)素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在(zài)向好，下半年，中特(tè)估(gū)有(yǒu)可能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一(yī)方面是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金(jīn)服(fú)务(wù)资(zī)本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务(wù)实体(tǐ)经济和国(guó)家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注三(sān)大(dà)行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基(jī)本面在今年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思(sī)路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估(gū)的(de)投资机会(huì)，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的(de)主(zhǔ)题(tí)普涨性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改(gǎi)变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局(jú)，比如(rú)医药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票为什么懂手机的人都不用华为(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报(bào)及(jí)2023年(nián)一(yī)季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实(shí)到日常的投研(yán)流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司(sī)在(zài)加大(dà)投研力量，更(gèng)有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行(为什么懂手机的人都不用华为xíng)业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的认识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国(guó)元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是(shì)简单套(tào)用国外(wài)的(de)传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的(de)提法，但是这(zhè)个概念(niàn)所涉(shè)及(jí)到的行业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示(shì)，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等(děng)多个领域(yù)，因此(cǐ)也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国(guó)家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要(yào)充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目(mù)前已(yǐ)经形成了(le)初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展的(de)价值？首要任务就构建中国特(tè)色(sè)的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私(sī)人股东权(quán)益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入中国特色(sè)的(de)ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年(nián)来(lái)国资委指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的(de)企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司(sī)环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视(shì)股东(dōng)、员(yuán)工(gōng)和社会(huì)责任等要素对企业稳健成(chéng)长的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价(jià)模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发(fā)展等各(gè)种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维(wéi)的(de)变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适(shì)应中国的(de)市场和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需要(yào)在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以(yǐ)使用。

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