王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌至过(guò)度(dù)低估时，股息率相应提升(shēng)，会(huì)吸(xī)引绝对收益资金买入，股(gǔ)价也(yě)逐步完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银(yín)行股(gǔ)已上涨半年，又一次因(yīn)绝对收益资金追逐高股(gǔ)息而上涨。

　　但事实上，银行业经营(yíng)层面，也已经悄然发生(shēng)一些向(xiàng)好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果大家觉(jué)得(dé)银(yín)行(xíng)股是这(zhè)几(jǐ)天才开始上涨，那么就大(dà)错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见(jiàn)底之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足足(zú)半年时间了(le)……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可(kě)观。当然，中(zhōng)间也(yě)不是一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却冲高回落，调整了(le)近两个(gè)月时间，跌幅(fú)不大，不到10％。然后于(yú)3月底(dǐ)开始上涨，近期加速上涨。

　　这(zhè)种事(shì)情并不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行(xíng)情，都是在悄无声息中默默上(shàng)涨的，因为(wèi)银行股平时关注(zhù)度(dù)并不高。等到因几根大线性而吸引大家(jiā)来关(guān)注时(shí)，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上一(yī)次类似的事情(qíng)是2014年。或许经历过的人都(dōu)能记得，2014年11月，因(yīn)为(wèi)一次比较意外的“双降(jiàng)”（降息(xī)、降准），金融(róng)股拔(bá)地而起。但在此(cǐ)之前，银行(xíng)指标大约在3月(yuè)见底(dǐ)，然后(hòu)不声不响地开(kāi)始回升，到11月时，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银行(xíng)股见(jiàn)底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利好，没有明(míng)确新闻，银(yín)行股却(què)自(zì)己慢慢从底部(bù)爬(pá)起来(lái)了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因(yīn)为(wèi)很难验证。如(rú)果确实没有(yǒu)实质性利好，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是(shì)估值便宜到(dào)很(hěn)多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非(fēi)常稳(wěn)定，估值(zhí)低往往意味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红(hóng)率(lǜ)稳定，PB越低(dī)则股息率越高。

　　而(ér)若PB低至一定水平时，股息(xī)率(lǜ)就会非常诱人(rén)。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那(nà)么计算(suàn)出来(lái)的股息率高(gāo)达6.6％，非常(cháng)可(kě)观。

　　这就好比一只票(piào)息(xī)率6.6％的可转(zhuǎn)债。如(rú)果盈利能(néng)力保(bǎo)持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利(lì)得。当然，如果股价再跌，或(huò)盈利能力(lì)（ROE）、分红率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受损(sǔn)失(shī)。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部(bù)，近期很(hěn)难再降了。因(yīn)此，这就非(fēi)常(cháng)像一张可转(zhuǎn)债，其(qí)市价下跌时，会有个(gè)估值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于(yú)是，其投(tóu)资(zī)价值就(jiù)出来了。如果这(zhè)张(zhāng)“可转债”的(de)票息率高到一定程度，显(xiǎn)著(zhù)高过一些(xiē)资金的(de)成本，那(nà)么这些资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行(xíng)股就形成一个隐形的“估(gū)值底”，当估值低(dī)至(zhì)一(yī)定水(shuǐ)平时(shí)，股息(xī)率诱人，就(jiù)会有人参(cān)与。

　　当然，这个(gè)估值(zhí)底在(zài)某些情况下(xià)会被(bèi)打破(pò)，即(jí)因为一(yī)些负面因素的(de)存在，导(dǎo)致市场(chǎng)先生(shēng)觉得银行(xíng)股的估(gū)值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有什么实质利好(hǎo)，就是有(yǒu)些看中股息率的资(zī)金默(mò)默买入，把底部给买出来了。

　　这是些什么样(yàng)的(de)资金呢(ne)？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型公募基金为代表的机(jī)构(gòu)投资者(zhě)。因为他们的(de)考核要求是相对收益，因此在大多数时(shí)候(hòu)，他们不会因为股息率诱人而买入，他们的任(rèn)务是(shì)战(zhàn)胜自己基金的基(jī)准，或者战胜可比基金同(tóng)仁。所以，即使股(gǔ)息率高，他们(men)也很难做出赚(zhuàn)取股息(xī)率的决(jué)策，这(zhè)不是(shì)他们的考核目标。

　　因此，银行股(gǔ)从底部开始悄悄上(shàng)涨的(de)这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次(cì)也(yě)不例(lì)外。

　　从数(shù)据上也可(kě)验(yàn)证：从33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨幅(fú)越大，比(bǐ)重(zhòng)越高(gāo)则涨幅越小。

　　除了(le)公(gōng)募基(jī)金，其(qí)他类似考核的机(jī)构(gòu)投(tóu)资者也是类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确(què)实看到，2023年第一季度较上年末(mò)，大部分A股银行股(gǔ)的基金(jīn)持仓(cāng)比例是下降的，有些个股甚至(zhì)降(jiàng)幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单位(wèi)：个百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指(zhǐ)数走了(le)个过(guò)山车(chē)，先是上涨(zhǎng)，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智(zhì)能概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机(jī)构投(tóu)资者有可能(néng)是卖出银行等股票(piào)，换仓至计算机股票）。到(dào)了4月初(chū)，人工智能等板(bǎn)块行情回落后，银行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且涨幅(fú)加速。春节(jié)后的这段时间，银行股刚(gāng)好和人工智能走出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个(gè)人(rén)、外(wài)资(zīxo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的)、自营(yíng)、保险、资管等，则可能(néng)是买入的。因(yīn)为这(zhè)些资金(jīn)不考核相对收益，更多的是追(zhuī)求(qiú)绝对(duì)收益(yì)，因(yīn)此(cǐ)有可(kě)能是高(gāo)股息股票(piào)的青(qīng)睐者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资(zī)金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我国(guó)近期市场利(lì)率(lǜ)较低、资金充沛，其他(tā)可(kě)替(tì)代的投资机(jī)会较少(shǎo)，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加息接(jiē)近尾(wěi)声，他们(men)的资(zī)金成本也有望下行，我国高股息股票也有吸引力(lì)。

　　然(rán)后我(wǒ)们通过数(shù)据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行(xíng)，并(bìng)且(qiě)数(shù)量还不(bù)少。不过保险资金却是有进(jìn)有出，这一(yī)点有点(diǎn)与我(wǒ)们预期不(bù)符。基金主要在(zài)卖出。此(cǐ)外，还有些一般法(fǎ)人、其他投资(zī)者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资者(zhě)持股(gǔ)变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银行股(gǔ)估值极低的时候，追求绝对收益的资金买(mǎi)入了高股(gǔ)息率的(de)个股(gǔ)。

　　从散点(diǎn)图上也可以(yǐ)清晰看到这一点：

　　因此(cǐ)，这次行(xíng)情，和(hé)历史上(shàng)很多次银行底部启动一样，很(hěn)可能是青(qīng)睐高股(gǔ)息(xī)率的资(zī)金，买入低(dī)估值、高股息率的银行股。而他们的(de)口味与公募基金(jīn)刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄(qiāo)

　　起变化(huà)

　　以上分析(xī)，说明(míng)了过去半(bàn)年的银行(xíng)股行情(qíng)，是追(zhuī)求(qiú)绝对收益的资(zī)金，买(mǎi)入了高(gāo)股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率依(yī)然较高，而资(zī)金(jīn)面依然(rán)宽松，那么这些高股息率股票对绝对(duì)收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业(yè)的(de)经营层面，有(yǒu)没有实质(zhì)变化(huà)呢(ne)？

　　我们在3月曾经(jīng)提出，过去(qù)三年期(qī)间的一(yī)些特殊政(zhèng)策，已经出现调整的迹(jì)象(xiàng)，xo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的银行业将(jiāng)要进入(rù)新的均衡格(gé)局。比(bǐ)如，在普惠小微(wēi)领域(yù)，过去几年大行承担了一些(xiē)监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的增长非常快，投放(fàng)利率很低，这对小微金融市场格局(jú)造成了较大影响，尤其是(shì)对一些原来从事小微业务的中小银行造(zào)成(chéng)压(yā)力。

　　【深度(dù)】大(dà)小行(xíng)小(xiǎo)微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会办公厅发布《关于2023年加力提(tí)升小微企业(yè)金融(róng)服务质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工(gōng)作要求有了一些调整。比如(rú)，不(bù)再提“两增”（指单户授信(xìn)总额1000万元以下(xià)小微企业贷款(kuǎn)同比增(zēng)速不低(dī)于各项贷款同比增速，有贷款余额的户数不(bù)低于上年同期(qī)水(shuǐ)平）要(yào)求，不再刚(gāng)性要求(qiú)降(jiàng)低小微信(xìn)贷利率，而是(shì)要(yào)求“合理确定贷款利(lì)率”，不再提“应(yīng)延尽(jǐn)延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面的工作要求也陆续从过去三年的(de)阶段性政策(cè)，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这几年由于(yú)净息差显著回(huí)落，盈利能力也(yě)渐渐接近合理利润底线(xiàn)。因为银(yín)行(xíng)业需要留存一定的(de)利润用(yòng)于补充资本，进而支持下(xià)一期的信(xìn)贷投放，因此利润(rùn)并不是越低越好(hǎo)，需要维持一(yī)个合理(lǐ)利(lì)润。而(ér)目前(qián)盈利能力已(yǐ)经接近这一底线，所(suǒ)以(yǐ)政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什么(me)是银行的(de)合理利(lì)润和合理(lǐ)息差

　　可见(jiàn)，行业的(de)一些情况已经悄(qiāo)悄发生变化了(le)。

　　那么，有没有一种可(kě)能：那些(xiē)买入高股息股票(piào)的投资者中，真(zhēn)有些(xiē)先(xiān)知(zhī)先觉(jué)者，已经嗅到了不一样(yàng)的味道？

　　本文为金(jīn)融(róng)业研(yán)究方法探讨。本文不是证券研(yán)究报告，不(bù)构成任何投资建(jiàn)议，涉及个股也仅为举例或陈述事(shì)实(shí)之用，不代(dài)表我们(men)对他们的证(zhèng)券或产品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考(kǎo)我们的(de)研(yán)究报告。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 xo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的