“现在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过(guò)去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行业分化的愈(yù)加明显，让机(jī)构和投资(zī)者的关(guān)注度从板(bǎn)块向单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还(hái)是估值(zhí)，房(fáng)地(dì)产都已经双(shuāng)杀到了最(zuì)底部，而且是反复(fù)地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道中进(jìn)行选择，需要非(fēi)常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除(chú)此之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资背(bèi)景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下(xià)今年(nián)房地产的(de)开发资(zī)金来(lái)源，可(kě)以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的(de)销售情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一(yī)下(xià)，哪些房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱(qián)，其(qí)实主要还是(shì)那些有(yǒu)国企背(bèi)景的房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以整(zhěng)个行业(yè)出(chū)现了一个(gè)很明显(xiǎn)的分(fēn)化，无论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个方(fāng)面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房企股价大(dà)多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我们(men)会特别重视(shì)企业的成本(běn)优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是(shì)不(bù)是(shì)行业内(nèi)最高(gāo)的；融资成本是否是行(xíng)业(yè)内最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的；这些都是我们看重的一(yī)家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足(zú)上述(shù)条件的房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)武夷等国(guó)央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控(kòng)股等国央企(qǐ)房企也(yě)踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着(zhe)较稳健(jiàn)特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上完(wán)全健(jiàn)康的仍是少数(shù)。而更加值(zhí)得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而(ér)言，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激(jī)进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以其配置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全(quán)没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新(xīn)购(gòu)入地(dì)块也(yě)实现了快(七点钟指什么生肖 七点钟是什么时辰kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市(shì)，另外(wài)一半也主要(yào)集中在强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相反，有些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机(jī)会时要出手，但出手的(de)章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标(biāo)准要比“三道红(hóng)线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求不得高于100％要(yào)更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏(sū)速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提(tí)高(gāo)到一(yī)个(gè)比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的(de)是，华润置地(dì)、中国(guó)海外发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策略的(de)同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张(zhāng)速度与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看(kàn)国央(yāng)企(qǐ)与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的(de)融资成本(běn)更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比(bǐ)民营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不(bù)意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通股东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中国回(huí)报灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国(guó)社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一定关(guān)系。2020年(nián)以来(lái)的近三年时间，房地产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍(réng)是表现出较强(qiáng)的(de)韧(rèn)劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现(xiàn)等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期发布七点钟指什么生肖 七点钟是什么时辰的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是七点钟指什么生肖 七点钟是什么时辰实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业(yè)绩(jì)的持续(xù)增长，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收(shōu)来(lái)自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三年(nián)持续稳(wěn)居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的本(běn)土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团(tuán)的房企排名(míng)迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公(gōng)告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材(cái)料(liào)供(gōng)应商，而下游(yóu)应用(yòng)行(xíng)业主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家用(yòng)电(diàn)器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在进入存(cún)量房时(shí)代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有(yǒu)的住(zhù)房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时(shí)间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的数据充分(fēn)说明(míng)了这一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶之后，家具(jù)消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好和内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等(děng)。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊(kān)》对下游细分中(zhōng)相关赛道(dào)龙(lóng)头年(nián)内(nèi)表现的统计，目前(qián)暂居前(qián)两位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七(qī)根(gēn)阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智”自有(yǒu)品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告期内，富安(ān)娜(nà)实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司(sī)一(yī)季报的十大(dà)流通股股(gǔ)东来看，能够发(fā)现该股早已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包(bāo)括(kuò)公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值(zhí)和私募(mù)的明河2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占据了(le)半壁江山。需要强调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价值派基金经理曹(cáo)名(míng)长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票(piào)还有金(jīn)地(dì)集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风光一时的(de)家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收(shōu)还是归母净(jìng)利(lì)润(rùn)，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管理(lǐ)的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持股(gǔ)，而(ér)这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为(wèi)志(zhì)邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有的(de)两只公募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似(shì)乎(hū)对(duì)于定制家居类(lèi)标的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌(pái)橱(chú)柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机(jī)构所青(qīng)睐，不过(guò)这类标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在(zài)中高(gāo)端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过两三轮(lún)合(hé)同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做到产品(pǐn)提价(jià)的公司很少，因为物业(yè)公(gōng)司很容易一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那(nà)么满意，能做到提(tí)价难度是非常(cháng)大的(de)。但是该公司能在业内做到到期之后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较(jiào)好(hǎo)的服务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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