“现在的房地产(chǎn)很难再(zài)出(chū)现像(xiàng)过(guò)去(qù)十(shí)年的系(xì)统(tǒng)性行情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资(zī)者(zhě)的关(guān)注(zhù)度从板(bǎn)块向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来(lái)看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值(zhí)，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到了(le)最底部，而(ér)且是反复地杀(shā)到(dào)了(le)底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需(xū)要满足以下三个(gè)基(jī)准：有大(dà)的国(guó)资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下今年房地(dì)产的(de)开发(fā)资(zī)金来源，可以发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要(yào)资(zī)金(jīn)来(lái)源(yuán)来自新盘的(de)销(xiāo)售。但(dàn)今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般(bān)。再关(guān)注一下(xià)，哪些房(fáng)企能(néng)从银行(xíng)拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖相对比较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很明显(xiǎn)的分(fēn)化(huà)，无论是在(zài)销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的(de)房企在资本市场(chǎng)表(biǎo)现相对较好，但(dàn)没有国(guó)资背景的民(mín)营房企股(gǔ)价(jià)大多表(biǎo)现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特(tè)别重视企业(yè)的(de)成本优(yōu)势(shì)，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内(nèi)最高(gāo)的；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重的一家房(fáng)企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意(yì)的(de)是，能够同时满足上(shàng)述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多(duō)。即便(biàn)是在(zài)国央企(qǐ)中，仍有部分房企出(chū)现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发(fā)现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，城建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指(zhǐ)标称(chēng)得上完全健康的(de)仍(réng)是少数。而(ér)更加值得注意的是(shì)，在2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验(yàn)着(zhe)国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于激(jī)进(jìn)的(de)扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的净借贷(dài)比例都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆(gān)比例(lì)。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明(míng)显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实现了快速的开(kāi)盘(pán)利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有(yǒu)更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身(shēn)储备(bèi)了(le)很多弹药，去年(nián)拿(ná)地(dì)超1000亿元，且(qiě)其(qí)中(zhōng)一半在(zài)一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强二(èr)线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让(ràng)人(rén)感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营(yíng)企(qǐ)业的(de)影(yǐng)子。虽(suī)然说，见到机会(huì)时要出(chū)手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房企(qǐ)的扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这(zhè)个比(bǐ)例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出(chū)，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖并没有那么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净(jìng)负债率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率(lǜ)持续(xù)居(jū)高不(bù)下，在2020年(nián)至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润(rùn)置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践(jiàn)行较(jiào)积极的(de)拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们(men)是以同一(yī)筛选标准来看(kàn)国央企与民营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实(shí)际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资(zī)成本更低(dī)，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这(zhè)样，国央企自然而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更(gèng)加看好国(guó)央(yāng)企，但这(zhè)也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季(jì)报(bào)，该资产公司的几只产品合计(jì)持(chí)有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表(biǎo)现存(cún)在(zài)一(yī)定(dìng)关系。2020年(nián)以来(lái)的(de)近三年时间，房地产市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团(tuán)在业(yè)绩(jì)表现、销售(shòu)规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨江集团扣非(fēi)归母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一(yī)季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略(lüè)布局(jú)关系(xì)密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成(chéng)营收来自(zì)杭州(zhōu)地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的(de)营收比(bǐ)重只占到近六(liù)成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名(míng)第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房(fáng)企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了超一(yī)倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家(jiā)机构调(diào)研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地(dì)产产业链上的(de)中游环节，其上(shàng)游主要(yào)为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下(xià)游应用行(xíng)业主(zhǔ)要包括中介服(fú)务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综(zōng)合《红周(zhōu)刊》的采访，房地(dì)产开发环(huán)节与上游材(cái)料端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在进入存量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模(mó)越来(lái)越大，随着(zhe)时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需(xū)求(qiú)也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数(shù)据(jù)充分说明(míng)了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好(hǎo)。对(duì)于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材(cái)、家居(jū)装饰等(děng)。”万家基(jī)金(jīn)人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前(qián)两位的都是来自(zì)家纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别是(shì)富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第(dì)一季度报告(gào)显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归(guī)属(shǔ)于(yú)上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的明河(hé)2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金(jīn)地(dì)集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在困境反转吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖露出曙光，家居板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家居(jū)。同一(yī)时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发(fā)基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和(hé)广发安宏回报均(jūn)增加了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有的两只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有(yǒu)独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登榜(bǎng)十大流通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标的(de)大多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务不(bù)是一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的(de)钱，以我曾经(jīng)买的(de)绿城服务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼盘占比是(shì)比较高(gāo)的，每年到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周(zhōu)期(qī)还能(néng)做到(dào)产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真(zhēn)正能(néng)做到(dào)产品提价(jià)的公司(sī)很少，因为(wèi)物业公司(sī)很容(róng)易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非(fēi)常大的(de)。但是该公(gōng)司(sī)能在业内(nèi)做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和(hé)比(bǐ)较(jiào)好的服(fú)务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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