金融界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资委的一封声明(míng)，让(ràng)城(chéng)投债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债能力已经越来越被重视。如何(hé)如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方一(yī)般债、专(zhuān)项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机(jī)构投(tóu)资者(zhě)是(shì)地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的(de)还(hái)是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下(xià)，地方政府的财权(quán)与事(shì)权不匹(pǐ)配(pèi)问(wèn)题(tí)又(yòu)凸(tū)显出来。在(zài)我国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间(jiān)债务(wù)余额的比例关(guān)系。“今后应(yīng)加大(dà)中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议(yì)给予困难(nán)省(shěng)份(fèn)一定的(de)“托底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业(yè)银行的低(dī)息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策上(shàng)支(zhī)持地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这(zhè)类典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　以下文字(zì)来源李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是指城投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新预算法、“43号文”出台明(míng)确天女散花的姿势是怎样的，男女之间天女散花是什么意思城(chéng)投债与(yǔ)地(dì)方政(zhèng)府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公司定位由地(dì)方政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为市场(chǎng)化运营主体(tǐ)，地(dì)方政(zhèng)府不再对(duì)城投(tóu)债兜底(dǐ)。但(dàn)实际(jì)上市场仍然把城投(tóu)债看作由地(dì)方政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通常都是(shì)地方政府下设的投融资机构，很难完(wán)全(quán)独(dú)立(lì)成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银行借(jiè)款和发(fā)行债券融资(zī)这两种方(fāng)式，以前一(yī)种方式为主，但后一种债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估计(jì)在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息(xī)债务快速(sù)扩张，每(měi)年(nián)增速均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较(jiào)2011年(nián)的(de)6.4万(wàn)亿(yì)元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的(de)主要体现形式，规(guī)模明显超过地方政府的一般债和(hé)专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背书的高(gāo)等(děng)级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台(tái)的非(fēi)标违(wéi)约情况时(shí)有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城(chéng)投债按时(shí)兑付，不能(néng)轻易违约(yuē)

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其(qí)对(duì)财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负面冲击，信用分层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南和天津等(děng)近(jìn)几(jǐ)年(nián)融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本大(dà)幅(fú)上升，虽(suī)然(rán)2020年(nián)以(yǐ)来融资成本有所下(xià)降，但整(zhěng)体降幅(fú)相较全国(guó)更(gèng)小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉(jí)林、重庆天女散花的姿势是怎样的，男女之间天女散花是什么意思(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年(nián)以来城投债(zhài)加权平均票(piào)面利率降幅也明(míng)显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏(sū)不及预期(qī)的(de)背景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下(xià)降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应(yīng)该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约(yuē)不(bù)仅(jǐn)不能(néng)解决债务问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来(lái)区域经济发展(zhǎn)的(de)角度(dù)看(kàn)，政府部门仍(réng)需要(yào)持续举债来实现经济平稳增(zēng)长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投(tóu)债权人的(de)持有信心，首先要确保城投债(zhài)不违约，这(zhè)就(jiù)意味(wèi)着城投(tóu)公司能够具备低成本的(de)借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于(yú)地方(fāng)政(zhèng)府可否通过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政策上的(de)支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十三(sān)届全国委员(yuán)会(huì)第五(wǔ)次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表(biǎo)示，将(jiāng)适(shì)时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权(quán)益份额(é)规范(fàn)化退出的有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优(yōu)势(shì)，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业(yè)股权(quán)获得收入偿还(hái)债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转型(xíng)的关(guān)键(jiàn)阶段，维(wéi)护地(dì)方政(zhèng)府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为(wèi)重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

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