王剑(jiàn)，CFA

　　每次(cì)银行股跌(diē)至(zhì)过度低(dī)估时，股息率(lǜ)相(xiāng)应提升，会吸引绝(jué)对收益(yì)资金(jīn)买入，股价也逐步完(wán)成筑底。

　　近期(qī)，银行股已上涨(zhǎng)半年，又(yòu)一(yī)次因(yīn)绝对收益资金(jīn)追逐(zhú)高(gāo)股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上，银行(xíng)业经营层(céng)面(miàn)，也(yě)已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大家(jiā)觉得银行股是这(zhè)几天才开(kāi)始上涨，那(nà)么(me)就大(dà)错特错了。事实是：

　　银(yín)行股(gǔ)自2022年10月底见底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间的(de)银(yín)行股涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅(fú)甚(shèn)至达(dá)到50％以上，非常可观。当然(rán)，中间也(yě)不(bù)是一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅(xùn)速(sù)反(fǎn)弹。过完2023年春(chūn)节后，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两个月时间，跌幅不(bù)大(dà)，不到10％。然(rán)后(hòu)于3月底开始(shǐ)上(shàng)涨(zhǎng)，近期加速上涨。

　　这(zhè)种事情并不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行情，都是在(zài)悄无声息中默默上涨的，因为银行股平(píng)时关注(zhù)度并不高。等(děng)到(dào)因几(jǐ)根大线性(xìng)而(ér)吸引大家来关注时，已经涨(zhǎng)幅(fú)不(bù)小了。

　　上一(yī)次(cì)类(lèi)似的事(shì)情(qíng)是2014年。或许经(jīng)历过的人都能记得(dé)，2014年11月(yuè)，因为一次比较意外的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但(dàn)在此之前，银(yín)行指(zhǐ)标大(dà)约在3月见底，然后(hòu)不(bù)声(shēng)不响地(dì)开始回升，到11月时(shí)，8个月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有类似(shì)的情况：没(méi)有明确利好(hǎo)，没有明确(què)新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归(guī)因并(bìng)不容易(yì)，因为很(hěn)难验证(zhèng)。如(rú)果确实没有实质性利(lì)好订婚必须一年内结婚吗，订婚后最晚多久结婚(hǎo)，那(nà)么只能(néng)从资金面去猜测：可能是估值(zhí)便宜到很多资金愿(yuàn)意出手(shǒu)了。由(yóu)于银行(xíng)盈(yíng)利能(néng)力非常稳定，估(gū)值低(dī)往往意(yì)味着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则股息(xī)率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股(gǔ)息率就(jiù)会非常诱人(rén)。比如(rú)近年来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一(yī)度(dù)低(dī)至(zhì)0.5倍以下(xià)，那(nà)么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率(lǜ)6.6％的可(kě)转债。如果盈利能力(lì)保持，则后续每(měi)年收取6.6％的(de)“利息(xī)”，如果股价(jià)上涨，还能享受资本利得。当然(rán)，如果股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红率下(xià)降(jiàng)，则(zé)会(huì)遭受损失。但由于ROE已(yǐ)在(zài)底部(bù)，近期很难再降了(le)。因(yīn)此，这就非常像一张(zhāng)可转债(zhài)，其市(shì)价下跌(diē)时(shí)，会有(yǒu)个估值(zhí)下(xià)限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于(yú)是，其投资价值(zhí)就出来了(le)。如果这(zhè)张(zhāng)“可转债”的票(piào)息率(lǜ)高到一定(dìng)程度，显著(zhù)高过一(yī)些资金的(de)成本(běn)，那么(me)这(zhè)些资(zī)金自(zì)然(rán)愿意参与。

　　这(zhè)样(yàng)，银行股就形成一个隐形的“估值(zhí)底(dǐ)”，当估值(zhí)低至一定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息(xī)率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底(dǐ)在(zài)某(mǒu)些情况下会被(bèi)打(dǎ)破，即因为一些负(fù)面因素的存(cún)在，导致市场先生觉得银行股(gǔ)的(de)估值或盈利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因此(cǐ)，银行股那(nà)种(zhǒng)悄无声息的底部(bù)，可能(néng)并没订婚必须一年内结婚吗，订婚后最晚多久结婚(méi)有什么实质利好，就是有些看中股息率的资金默(mò)默买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这(zhè)是(shì)些什么样的(de)资金呢？

　　首先可(kě)以排除(chú)的就(jiù)是(shì)以股票型公募基(jī)金为代表的机构投资者。因为(wèi)他们的考核要求是相(xiāng)对收益，因此在大(dà)多数时候，他们不会因为股(gǔ)息率(lǜ)诱(yòu)人(rén)而买入，他们的任务是战胜自己基金的基准，或(huò)者(zhě)战胜(shèng)可(kě)比基金同(tóng)仁(rén)。所以，即使股息率高(gāo)，他们也很难(nán)做出(chū)赚取(qǔ)股息(xī)率的(de)决策(cè)，这不(bù)是他们的考核目(mù)标。

　　因此，银(yín)行股从底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基金(jīn)参(cān)与很低，这次也不例外。

　　从数据上(shàng)也可验证：从33家银行股2022年底基金持仓(cāng)比重来(lái)看，比重越低(dī)，期间（过去半(bàn)年，后同(tóng)）涨幅(fú)越大，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金，其(qí)他类(lèi)似考(kǎo)核的机(jī)构投资者(zhě)也是类似。

　　从数(shù)据上看，我们(men)确实看(kàn)到(dào)，2023年第一季度较上年末，大(dà)部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比例是下降的，有(yǒu)些个股(gǔ)甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金持股比(bǐ)重降幅；单位：个百(bǎi)分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一(yī)季度，银行指数(shù)走了(le)个(gè)过山车，先是上(shàng)涨(zhǎng)，然后(hòu)春节(jié)后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智能(néng)概(gài)念(niàn)股大(dà)涨，因此机构投资(zī)者有可能是卖出银行等股票，换仓至(zhì)计算(suàn)机(jī)股票）。到了(le)4月初，人工智能(néng)等板块行情回落后，银行股重(zhòng)拾升势，且涨幅加(jiā)速。春节(jié)后的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工智能走出(chū)了(le)一(yī)个完美(měi)的(de)“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个人、外(wài)资(zī)、自营、保险、资(zī)管等(děng)，则可(kě)能(néng)是买入的(de)。因为(wèi)这些(xiē)资金不考核相(xiāng)对(duì)收益(yì)，更多的是追求绝对收益，因此有(yǒu)可能是高股息(xī)股票的(de)青睐者。

　　而决定他们买入的因素中，资金成本应(yīng)该是个(gè)重要因素。目前(qián)，我国近(jìn)期市(shì)场利(lì)率较低、资金充沛，其他可替(tì)代的投资(zī)机会(huì)较少，因此股息率显得诱人。同时(shí)，美(měi)国加(jiā)息接近(jìn)尾(wěi)声，他们的资金(jīn)成本也有望下行，我国高(gāo)股息股票也有(yǒu)吸引(yǐn)力。

　　然后我(wǒ)们通(tōng)过数据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一(yī)季度(dù)情(qíng)况来看，外资确实在买入(rù)大行(xíng)，并(bìng)且数量还不少。不过保险(xiǎn)资金却是有进有出(chū)，这一(yī)点有点与我(wǒ)们(men)预期不符。基(jī)金主要(yào)在卖(mài)出。此外，还(hái)有(yǒu)些(xiē)一般法人、其他投资(zī)者(zhě)在买(mǎi)入。

　　（一季度(dù)各(gè)类投资(zī)者持股变(biàn)化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立，即：在银行股(gǔ)估值(zhí)极低的时候，追求绝对收益(yì)的(de)资(zī)金(jīn)买入(rù)了高股息率的个股。

　　从散点图上也可(kě)以清晰(xī)看到这一点：

　　因此，这次(cì)行情，和(hé)历(lì)史(shǐ)上很多次银(yín)行底部启动一样，很可能是青睐(lài)高(gāo)股息率的资金，买入低估(gū)值、高股息率的银行股。而他们的口味与公募基金刚好是相(xiāng)反(fǎn)的。

　　03

　　事(shì)情在悄(qiāo)悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分(fēn)析(xī)，说(shuō)明了过(guò)去半年的(de)银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高股息(xī)率的(de)银行股。眼(yǎn)下，很多银行(xíng)股(gǔ)股息率依然较高，而资金面(miàn)依然宽松，那么(me)这些高(gāo)股息率股票(piào)对绝对收益资金依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那(nà)么在银行业的经(jīng)营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出(chū)，过去(qù)三年期间的一些(xiē)特殊(shū)政策，已经(jīng)出现(xiàn)调整(zhěng)的迹(jì)象(xiàng)，银行(xíng)业(yè)将要进入新的均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大行(xíng)承担了一些监管要求，每年(nián)普惠小(xiǎo)微(wēi)信贷的(de)增长非常快，投放利(lì)率(lǜ)很低(dī)，这(zhè)对小微金融市场格局(jú)造成了较大影响(xiǎng)，尤其是(shì)对一些原来从事小微业务的中(zhōng)小银行造(zào)成(chéng)压(yā)力(lì)。

　　【深(shēn)度(dù)】大小行(xíng)小微金(jīn)融逐(zhú)步达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银(yín)保监(jiān)会办(bàn)公厅发布《关于2023年加力提(tí)升小微企(qǐ)业金(jīn)融(róng)服务(wù)质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对(duì)工作(zuò)要(yào)求(qiú)有了一些调整(zhěng)。比如(rú)，不再提(tí)“两增”（指单(dān)户授(shòu)信总额(é)1000万元以下小(xiǎo)微(wēi)企业贷款同比增速不低于各项(xiàng)贷款同比增速，有贷款(kuǎn)余额(é)的户数不(bù)低于上(shàng)年同(tóng)期水平(píng)）要求，不(bù)再刚性要(yào)求(qiú)降低小微信贷利(lì)率，而是要(yào)求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其(qí)他方面的工作要求也陆(lù)续从过去三年的阶段(duàn)性(xìng)政(zhèng)策(cè)，慢慢回归至(zhì)常态化。

　　而银行业这(zhè)几年由于(yú)净(jìng)息差显(xiǎn)著回(huí)落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润底线。因为银(yín)行业需要留(liú)存一(yī)定(dìng)的利润用(yòng)于补(bǔ)充资本，进而支持下一期(qī)的信贷投放(fàng)，因此利润并(bìng)不是越(yuè)低越好(hǎo)，需(xū)要(yào)维持一个合理利润。而目前(qián)盈利能力已经接近这一(yī)底(dǐ)线(xiàn)，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么是(shì)银(yín)行的合理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况已经悄悄发生变化(huà)了。

　　那么，有(yǒu)没有一种(zhǒng)可能：那些买入高股(gǔ)息(xī)股票的投资(zī)者中，真有些先知先(xiān)觉者，已经嗅到了不一(yī)样的味道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文不是(shì)证券研究报告(gào)，不(bù)构成(chéng)任何投资建议(yì)，涉及(jí)个股也仅为举(jǔ)例(lì)或陈述(shù)事实之用，不代表我们(men)对他们的证券(quàn)或产(chǎn)品(pǐn)的推(tuī)荐(jiàn)。具(jù)体(tǐ)投资建议(yì)请参(cān)考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 订婚必须一年内结婚吗，订婚后最晚多久结婚