5月13日(rì)，年(nián)内首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限(xiàn)，将启(qǐ)动(dòng)比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一(yī)季度(dù)，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方(fāng)式等(děng)问题(tí)成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比(bǐ)例(lì)配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对(duì)此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素(sù)就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是(shì)因为(wèi)新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉(lā)开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到(dào)央国企投(tóu)资(zī)。另(lìng)一(yī)方面是落实(shí)公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而(ér)新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大(dà)行业主要(yào)是央企或地(dì)方(fāng)国资所在的行业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年会(huì)有重大(dà)的向(xiàng)上变(biàn)化的机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场(chǎng)成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表示，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和(hé)他(tā)过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年(nián)抓住(zhù)这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未(wèi)来两年体(tǐ)现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金(jīn)在行动(dòng)。国(guó)金证券(quà最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌，最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌的歌词n)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票市值最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌，最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌的歌词比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披(pī)露的持仓中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显提高(g最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌，最灿烂的烟火总是先坠落是什么歌的歌词āo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研(yán)，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研(yán)力量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固(gù)定思(sī)维，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力(lì)去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融(róng)通基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考察其实地(dì)调研(yán)的(de)的(de)成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市(shì)场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的(de)传(chuán)统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直(zhí)非(fēi)常关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业的(de)变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席(xí)经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特(tè)色的估值(zhí)体系是(shì)资本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系(xì)进行改(gǎi)造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担社会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要(yào)充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任(rèn)务就构建中国(guó)特(tè)色的价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法(fǎ)的(de)单一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时(shí)基金指(zhǐ)数与量化(huà)投(tóu)资(zī)部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合国际通用(yòng)规(guī)则(zé)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责(zé)任等要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提(tí)升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利(lì)于提高估值(zhí)定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度(dù)等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究(jiū)，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发展等各(gè)种因素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更(gèng)精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要在(zài)实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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