5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额总额(é)超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)发行(xíng)，市场对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一(yī)个催化因素就是积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好(hǎo)，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期密集申报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下(xià)将为(wèi)市(shì)场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是(shì)因为新一(yī)轮(lún)深化国企改革(gé)的(de)大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质量发展的(de)要(yào)求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基金服务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过(guò)去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季(jì)报披(pī)露的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大(dà)投研力量(酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人liàng)，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实(shí)地考察(chá)国央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调研的(de)的成果(guǒ)，了解(jiě)国(guó)央企经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎ酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人o)向的变化(huà)，结合行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发(fā)展能力(lì)等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是简单(dān)套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的(de)估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期价值的(de)基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展(zhǎn)发(fā)向(xiàng)，更(gèng)需要(yào)承担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社会(huì)价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发(fā)展的(de)价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是(shì)注重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在(zài)价值(zhí)的(de)积极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略(lüè)构建等(děng)实务(wù)工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因(yīn)素(sù)在对估值结(jié)论和判(pàn)断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维(wéi)的变化，还有估(gū)值结(jié)论和估值判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地(dì)适(shì)应中国的市场和经济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要(yào)在实践(jiàn)中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的(de)指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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