文行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思rong>丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进一(yī)步走高。我(wǒ)们认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税(shuì)期(qī)走(zǒu)款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出意(yì)愿与能力(lì)降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和(hé)月末因(yīn)素(sù)，预(yù)计短期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注资金(jīn)面(miàn)的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流动(dòng)性分层现象弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利行而不辍履践致远是什么意思，行而不辍 什么意思率与7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认(rèn)为税(shuì)期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政(zhèng)策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字(zì)当头，保(bǎo)持(chí)货(huò)币信(xìn)贷(dài)合理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追(zhuī)求(qiú)经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热带(dài)来的金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货(huò)币工(gōng)具力度可能会有所(suǒ)回(huí)摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结(jié)构性工具“有进有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策(cè)将更(gèng)加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性(xìng)投放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带(dài)来了一(yī)定的压(yā)力。此外，参考(kǎo)近(jìn)期票(piào)据(jù)利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍(réng)将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放，银(yín)行(xíng)系统整体资金流(liú)出(chū)，因(yīn)此向同业融出(chū)的意愿(yuàn)和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏感度(dù)增加，且(qiě)投(tóu)资者对于(yú)未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成交量和我们测算(suàn)的杠(gāng)杆率来看，虽(suī)然上周(zhōu)受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所(suǒ)降温，但依(yī)然处于历史(shǐ)相对积极的(de)水平，导致债市敏(mǐn)感度增加(jiā)。此外投(tóu)资(zī)者对货币政策(cè)力度以及跨月(yuè)资金面情(qíng)况(kuàng)仍存(cún)担忧(yōu)，使(shǐ)得(dé)市场(chǎng)上对于未来一个(gè)月(yuè)内资金价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间(jiān)有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末(mò)往(wǎng)往财政(zhèng)集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕(xī)银行资金融出意愿一(yī)般较低，预计(jì)资(zī)金波动幅(fú)度较大。对于债市而(ér)言，短(duǎn)期交易主线或延(yán)续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动(dòng)性(xìng)大(dà)幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏不及预期(qī)；银行间市场流动性过快收紧。