5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些基(jī)金经(jīng)理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪(xù)面、估值方式(shì)等(děng)问题成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　白头发从哪开始白，白头发从发梢开始白是什么原因　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的(de)央(yāng)国企基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒(héng)更(gèng)是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的(de)国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热(rè)下(xià)将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面是(shì)因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多资金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好(hǎo)发(fā)挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块(kuài)带(dài)来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成为两大明显的(de)主线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本(běn)面在今年会有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业改革的(de)推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这(zhè)些企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思(sī)路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分(fēn)两个(gè)阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在(zài)主题性(xìng)机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每一个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股提前进行(xíng)布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基(jī)金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的(de)市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股央国企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和(hé)实践之中，不少基(jī)金公(gōng)司在(zài)加大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构(gòu)建国(guó)央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金(jīn)在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调(diào)研(yán)的(de)的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎo)向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深(shēn)刻的(de)认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方(fāng)面所体现的鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建(jiàn)的具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符(fú)合(hé)国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不(bù)是简单(dān)套(tào)用国(guó)外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的(de)行业和(hé)公司，一(yī)直在发(fā)生的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系(xì)是资本市场使命，投资(zī)者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值(zhí)体系进行(xíng)改造，以适(shì)应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和(hé)实施是(shì)最终该体系(xì)能否具(jù)备长期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业(yè)社会价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探(tàn白头发从哪开始白，白头发从发梢开始白是什么原因)索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等(děng)要素(sù)对企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意(yì)义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于提高(gāo)估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思维、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵(zòng)向和横(héng)向上(shàng)的研究，强调(diào)政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力(lì)和可持续发展等各种因素(sù)与企业价值(zhí)的关系。这些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色的(de)估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国(guó)的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更(gèng)精(jīng)准、更合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行(xíng)探(tàn)索，目(mù)前(qián)尚(shàng)没有(yǒu)公认的(de)指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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