来源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济(jì)回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复(fù)推动(dòng)出口形(xíng)势好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行需求释放催化下游消(xiāo)费回暖。从行业(yè)表现看，制造(zào)业从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动去(qù)库。从(cóng)景气(qì)度边际表(biǎo)现看，下游消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线下(xià)活动回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外(wài)总需求回落预(yù)期逐步兑现，消费回(huí)暖和(hé)产业升级将成为(wèi)推(tuī)动下(xià)一阶段国内经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　从(cóng)一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业，交通运输(shū)、房地(dì)产等行业景气度明(míng)显提升(shēng)，而(ér)建筑业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业(yè)内部来看(kàn)，今年(nián)3月，制造业各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于需(xū)求端，行(xíng)业整体(tǐ)去(qù)库进程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教(jiào)娱(yú)、烟(yān)草(cǎo)、家(jiā)具制造(zào)行业景气度(dù)较(jiào)高(gāo)，部分(fēn)行(xíng)业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电(diàn)气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度最弱，由于行(xíng)业库存水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍然受(shòu)到价格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，有色金(jīn)属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级或(huò)是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复(fù)苏(sū)主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利驱(qū)动(dòng)。需求(qiú)方(fāng)面，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务消费需(xū)求得以(yǐ)释放；供给方面(miàn)，国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大(dà)概(gài)率(lǜ)来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明(míng)显回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间水平，同(tóng)时信贷数据(jù)指向居民“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务(wù)消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产(chǎn)后周(zhōu)期相关(guān)的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势(shì)增(zēng)强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳步修复、二(èr)季(jì)度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复(fù)，企业将从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设(shè)备投资需求有望(wàng)改善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是(shì)驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏的(de)规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏(sū)发生(shēng)在(zài)外需回落、国内(nèi)经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏(sū)的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从(cóng)行(xíng)业(yè)层面(miàn)，观测(cè)当(dāng)前各行业景气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地(dì)产业景气(qì)度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落(luò)，与年初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的(de)情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期(qī)计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一(yī)产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去(qù)年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速，与近(jìn)年来加(jiā)快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农(nóng)村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一(yī)季(jì)度第二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年下半年之后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品(pǐn)消(xiāo)费恢复偏(piān)慢有关。而(ér)建筑业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房(fáng)地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居(jū)民(mín)出行活动恢复，交(jiāo)通运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增加(jiā)值增速明显提升，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年(nián)、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐饮业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情(qíng)三年来的平(píng)均(jūn)增速(sù)，但(dàn)绝(jué)对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而受(shòu)益于(yú)新房和二手(shǒu)房(fáng)销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季度房地产业增加(jiā)值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的(de)观(guān)测(cè)，我们采用量（各行(xíng)业工(gōng)业增加值增速）与价格（各行业(yè)工(gōng)业品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行(xíng)业自2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各(gè)行(xíng)业增加(jiā)值(zhí)增速调整为以2019年为基期的复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业(yè)景(jǐng)气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行业(yè)景(jǐng)气(qì)度边际改善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气(qì)度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游(yóu)消费制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期相关的行业景气度(dù)最高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价(jià)齐升”阶(jiē)段。今(jīn)年3月，与居民(mín)外出消(xiāo)费(fèi)相关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量价分位(wèi)数水平均处在高景气(qì)度区间，烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的(de)特征；食品制造景气度有所回落，农(nóng)副加工行业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平(píng)；而(ér)随着防疫需(xū)求(qiú)的(de)降(jiàng)温，医药(yào)制造(zào)业景(jǐng)气度有所回(huí)落(luò)，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业(yè)行业(yè)景气度居(jū)中，均表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面(miàn)与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与(yǔ)年初外(wài)需表现(xiàn)好于内需(xū)，部分行业仍在(zài)去库进程有关。其中，电(diàn)气机(jī)械、专用设备、运(yùn)输设备工业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速改善幅度(dù)最大，受益于(yú)国内产(chǎn)业升级(jí)、出口优势带来的韧(rèn)性驱(qū)动；其次是(shì)汽(qì)车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是(shì)通用(yòng)设(shè)备、电子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但(dàn)受全球大(dà)宗商(shāng)品下行周期影响，价格依(yī)旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关(guān)的(de)黑色金属、非金(jīn)属制品(pǐn)景(jǐng)气度提升，但(dàn)由于库存(cún)水平偏高，价格仍处(chù)在下(xià)跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍(réng)处(chù)在(zài)50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处在(zài)高(gāo)位(wèi)，但出现边际放缓，生(shēng)产及价格水平同步回落。这(zhè)与去年以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业(yè)升级(jí)或(huò)是推动下一阶(jiē)段经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前期(qī)积压的(de)购房(fáng)、服(fú)务性需求得以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加(jiā)快推进，保(bǎo)证供给(gěi)端的(de)快速(sù)恢(huī)复，是推动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的重要音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居民收入提升和消(xiāo)费意愿改善，未来消费回(huí)暖的(de)确(què)定(dìng)性进一步增强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费，以及(jí)家电(diàn)、家具、纺服等(děng)可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)景气(qì)度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收入增速(sù)提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年(nián)为基(jī)期(qī)的复合(hé)增速(sù)看，今(jīn)年一(yī)季度(dù)，全国居民人均可支配收入增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差(chà)距。未来(lái)随着服务(wù)业恢复持续向好，有望带动(dòng)相(xiāng)关就(jiù)业(yè)岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进(jìn)一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，消费和(hé)投资(zī)信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头(tóu)缓(huǎn)和(hé)。从存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也(yě)低(dī)于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长(zhǎng)期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民(mín)部(bù)门新增净融资连(lián)续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势(shì)头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第(dì)一季度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意(yì)愿降(jiàng)低、消费和投资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱(qū)动(dòng)下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及(jí)相关行(xíng)业设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推动中游装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　一方面(miàn)，今(jīn)年一(yī)季(jì)度国内出(chū)口(kǒu)数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内复工复产加快推进外，也受(shòu)益于(yú)RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续(xù)释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年(nián)在(zài)海外总需求回落(luò)背景下，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加强(qiáng)、以(yǐ)及新(xīn)能源产品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利下滑和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一(yī)定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电(diàn)气(qì)机械等装备(bèi)制造业去库进程(chéng)已(yǐ)进入下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格(lì)修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设(shè)备投资(zī)需(xū)求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债收益率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中(zhōng)通胀预(yù)期(qī)较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末(mò)上升7BP。法国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益率利差(chà)收窄。本周美国(guó)10年期和2年期(qī)国债期限利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近(jìn)几周(zhōu)美国(guó)经济增长陷(xiàn)入停滞(zhì)，通(tōng)胀和招聘活动放(fàng)缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎(hū)没有(yǒu)变(biàn)化，几个辖(xiá)区指出在不(bù)确定性增加和对流(liú)动性的担(dān)忧加剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近期美(měi)国(guó)总体物(wù)价(jià)水平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官(guān)员(yuán)表示为应对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要进一步收紧政(zhèng)策来(lái)应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一(yī)段(duàn)时间内(nèi)维持(chí)利率稳定。同日美联储梅(méi)斯特(tè)表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性(xìng)区域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策(cè)会议纪要公布，绝(jué)大多数委员(yuán)同意(yì)将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货(huò)币政策在降低通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委员(yuán)认为整(zhěng)体(tǐ)而言(yán)通(tōng)胀风险倾(qīng)向于上(shàng)行(xíng)。金融市场紧张局势(shì)被视为(wèi)经济和通胀前(qián)景重(zhòng)大(dà)不(bù)确(què)定性的(de)来源。然而除非形势显著恶化，否则(zé)金融(róng)市场的(de)紧张局(jú)势(shì)不太(tài)可能(néng)从(cóng)根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟(méng)占全球半(bàn)导体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片(piàn)制(zhì)造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院议(yì)长麦卡锡(xī)表示(shì)，正在推出一份债(zhài)务上限相关立(lì)法措施(shī)。白宫(gōng)需要开始(shǐ)就债务上限进(jìn)行(xíng)谈(tán)判；众议院共和党希(xī)望提高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债务上限相关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用(yòng)的(de)防疫资金(jīn)用于日常开支；法案(àn)将减少(shǎo)对(duì)国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系(xì)发表(biǎo)讲(jiǎng)话(huà)，表明美国无(wú)意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩(gōu)的(de)努(nǔ)力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求(qiú)与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受(shòu)到威胁时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家安全(quán)，即使以牺(xī)牲(shēng)中美(měi)关系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两(liǎng)国有(yǒu)必要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上升。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同(tóng)比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二(èr)线、三(sān)线城市商品房(fáng)成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面(miàn)积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下(xià)跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬(shū)菜价格环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价(jià)格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均零售销量(liàng)增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场(chǎng)利率趋(qū)势分化，国(guó)债利(lì)率普遍下行

　　货(huò)币市(shì)场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末(mò)下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升的动力；国(guó)资委强调着(zhe)力发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发(fā)展(zhǎn)改革委举(jǔ)行4月份新闻发(fā)布会，强调(diào)要提振(zhèn)消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面(miàn)工作：一(yī)是，研究(jiū)起草关于恢(huī)复和扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大(dà)力(lì)推动新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有(yǒu)关方(fāng)面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关于营造(zào)放心消费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩大会议，强调推动国资央企着(zhe)力(lì)发展实(shí)体经(jīng)济特别是战略性(xìng)新兴产业。会议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央企(qǐ)在中国式(shì)现代(dài)化新(xīn)征程中走在(zài)前列，着(zhe)力提(tí)升科技自(zì)立(lì)自强水平，提(tí)升(shēng)自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战略性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快推进现代化产业(yè)体系(xì)建设；抓好新一轮国企改革深化提升(shēng)行动组织实施，高水(shuǐ)平参(cān)与(yǔ)共(gòng)建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍(shào)一季度工业(yè)和信息化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工(gōng)作方案。一是营造良好(hǎo)产业发展环境，落(luò)实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协同；二是推(tuī)动(dòng)出口保(bǎo)稳(wěn)提质(zhì)，加大(dà)对制(zhì)造业外贸企业的支持(chí)力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外(wài)贸政(zhèng)策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以(yǐ)高质(zhì)量供给促进消费(fèi)；四是持续增强发(fā)展动能，加(jiā)快(kuài)战略(lüè)性新兴产业(yè)的(de)创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日(rì)历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期(qī)回落。

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