5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市(shì)场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一(yī)个(gè)催(cuī)化因素就(jiù)是(shì)积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年(nián)以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将(jiāng)为(wèi)市场带(dài)来增我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资(zī)者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的(de)主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自(zì)己(jǐ)目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业主要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极(jí)高的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计(jì)对(duì)国央经营(yíng)管理(lǐ)价值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变(biàn)是(shì)一(yī)个(gè)慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体(tǐ)现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向变化(huà)的(de)个(gè)股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报(bào)前(qián)十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的(de)持(chí)仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在(zài)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重由(yóu我花开后百花杀的寓意好吗，待到秋来九月八 我花开后百花杀的寓意)2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股票库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特(tè)色估值(zhí)体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投(tóu)研流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大投研(yán)力(lì)量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去(qù)对国(guó)央企的固(gù)定思(sī)维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖(gài)行业的(de)所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合(hé)行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国特(tè)色(sè)、符合(hé)国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资者需要(yào)学习(xí)领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资(zī)者的(de)认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误(wù)区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)发(fā)展要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企(qǐ)的(de)估(gū)值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益(yì)出(chū)发，现金流折(zhé)现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内(nèi)团队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责(zé)任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定价模(mó)型(xíng)的科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化(huà)指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链(liàn)上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企(qǐ)业价(jià)值的(de)关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系(xì)与传(chuán)统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的变化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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