5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及今年(nián)一季(jì)度，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方式等问题(tí)成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催(cuī)化(huà)因素的，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发(fā)行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独(dú)领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中(zhōng)物理中n与kg,g怎么换算的，物理的n和kg怎么转化特估”概念，央国企上(shàng)市公司的(de)投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参与央国(guó)企改革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关(guān)标的(de)和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有望成为中特(tè)估(gū)行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智(zhì)能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身(shēn)基(jī)本(běn)面在今年(nián)会有重大(dà)的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下物理中n与kg,g怎么换算的，物理的n和kg怎么转化跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大(dà)，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改革(gé)的(de)推进，大(dà)概率(lǜ)这些企业会进入一个提(tí)质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波(bō)中特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投(tóu)资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以(yǐ)数(shù)字经济和(hé)“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题(tí)性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显著正向变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显露出不少基(jī)金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报(bào)十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特(tè)色估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投(tóu)研，落(luò)实(shí)到日常的投研(yán)流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加(jiā)大(dà)投研(yán)力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建(jiàn)的具(jù)有时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生(shēng)的(de)变(biàn)化。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直(zhí)非常关(guān)注(zhù)传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因(yīn)此也(yě)是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着时局(jú)的(de)变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的需(xū)要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很(hěn)大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要(yào)符(fú)合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值(zhí)评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折(zhé)现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价体系(xì)不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业(yè)价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任(rèn)等要素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健成长的(de)重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可(kě)持续发展等各种因素与企业(yè)价(jià)值(zhí)的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的(de)指标可以使用。

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